Zwischen Katerstimmung und erstaunlich frisch

Die jüngsten Ankündigungen dies- und jenseits des Atlantiks deutet auf eine vorerstige Fortsetzung des Straffungszyklus der Zentralbanken hin. Nach Erreichen des Zinsgipfels dürfen die Leitzinsen dann für längere Zeit auf hohem Niveau verharren. Erst nach dem Winterhalbjahr könnten erste Lockerungen stattfinden. Dementsprechend weisen die Zinskurven weiterhin invertierte Elemente auf. Kurzfristig werden die bevorstehenden und auf den Terminmärkten bereits eingepreisten Zinserhöhungen zu höheren Renditen führen, während auf längere Sicht dank der erwarteten Inflationsentspannung, der Verbesserung der wirtschaftlichen Aussichten sowie der Lockerung der Geldpolitik mit tieferen Renditen der langfristigen Anleihen zu rechnen ist. In der Schweiz gehen wir davon aus, dass die SNB im September ihren Leitzins ein letztes Mal erhöhen wird. Deshalb stocken wir Obligationen in Schweizer Franken auf, um vom höheren Zinsniveau zu profitieren. Die leichte Untergewichtung der Anlageklasse bleibt bestehen. 

Trotz der wirtschaftlich unsicheren Lage haben die Aktienmärkte seit dem Jahresanfang deutlich zugelegt. Die Unternehmensgewinne sind besser als befürchtet ausgefallen und in der Schweiz und in den USA ist der private Konsum robust geblieben. Zudem ist die Volatilität auf einem tiefen Niveau. Der Anstieg der Börsenkurse ist allerdings nicht breit aufgestellt, sondern eher auf die Rally von Tech-Unternehmen zurückzuführen. Für die kommenden Monate gehen wir von einer Wachstumsabkühlung aus, welche die Margen und Unternehmensgewinne unter Druck bringt. Dies sollte sich entsprechend in der aktuell anlaufenden Berichtssaison spiegeln. Die Eurozone dürfte am stärksten betroffen sein. Angesichts des erhöhten Rezessionsrisikos halten wir am leichten Untergewicht bei den Aktien fest.

Die internationalen Immobilienmärkte bleiben aufgrund der hohen Zinsen und des wirtschaftlichen Gegenwinds unter Druck. Dies gilt nach wie vor nur sehr bedingt für den Schweizer Immobilienmarkt, der sich – unterstützt durch die anhaltend hohe Nachfrage sowie das knappe Angebot – erstaunlich robust zeigt. Wir halten deshalb an Schweizer Immobilien als wichtige Portfoliobeimischung fest. Daneben setzen wir nach wie vor auf Gold als diversifizierendes Portfolioelement in einem von Unsicherheit geprägten Umfeld, reduzieren jedoch das ausgeprägte Übergewicht bei den Hedge Fonds zugunsten der Ausweitung der Obligationenquote.

Der angeschlagene Zustand der globalen Wirtschaft setzt sich weiter fort. In der Eurozone wird die Konjunktur durch die kriselnde Konsumnachfrage und den harten Gegenwind in der Industrie belastet. Kommt hinzu, dass von der schwächelnden Wirtschaft Chinas vorderhand keine belebenden Impulse zu erwarten sind.

In den USA präsentiert sich die Wirtschaft trotz der geldpolitischen Vollbremsung erstaunlich widerstandsfähig. Insbesondere der überhitzte Arbeitsmarkt zeigt bislang nur wenig Abkühlungsanzeichen. Wir halten vor diesem Hintergrund an unserer Einschätzung fest, wonach sich die Wachstumsverlangsam weiter fortsetzen wird und die Rezessionsrisiken erhöht bleiben. Derzeit erscheint uns aber ein Softlanding nach wie vor als wahrscheinlichstes Szenario.

In der Schweiz zeichnet sich weiterhin keine Rezession ab. Dem angespannten internationalen Konjunkturumfeld kann sich die hiesige Wirtschaft aber nicht entziehen, und das Wachstum wird sich deutlich verlangsamen. Insbesondere die robuste Konsumnachfrage dürfte aber ein vergleichsweise solides Jahreswachstum ermöglichen.

Der Rückzug der Inflationsraten hält über weite Teile an. Allerdings ist diese disinflationäre Entwicklung nach wie vor mit einer gewissen Vorsicht zu interpretieren. Erstens notieren die Teuerungsraten weiterhin deutlich über den von den Notenbanken anvisierten Zielmarken, und insbesondere die Kernraten erweisen sich als hartnäckig klebrig. Zweitens ist der Inflationsrückgang zu einem wesentlichen Teil Basiseffekten geschuldet – der tatsächliche Kaufkraftverlust bleibt insbesondere in Europa eine erhebliche Konjunkturbelastung. In der Währungsunion bleibt vor diesem Hintergrund die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale wie in den USA erhöht.

Der Zinsgipfel rückt näher. Aber weder in der Schweiz, noch in den USA oder in der Eurozone ist er bereits erreicht. Für alle drei Wirtschaftsräume rechnen wir jedoch nur noch mit einer überschaubaren Erhöhung, die im weiteren Jahresverlauf abgeschlossen sein wird. Nach wie vor erwarten wir für 2023 keine Leitzinssenkungen.

An der Einschätzung vom letzten Monat halten wir insgesamt fest:  Angesichts des konjunkturellen Gegenwindes in der Währungsunion verorten wir für die europäischen Staatsanleihen vorerst einen nach oben gerichteten Zinsdruck, dem sich auch die Schweizer Papiere nicht entziehen können. 

Für die US-Treasuries erwarten wir ein anhaltend erhöhtes Rendite-Niveau. Dies aufgrund des konjunkturellen Gegenwindes, den Unsicherheiten im Zuge des anlaufenden Präsidentschaftswahlkampfes und der weiteren Bilanzabschmelzung der Fed.

Aufgrund der fragilen Lage der US-Konjunktur und der von den Märkten bereits eingepreisten Zinssenkungen in der unmittelbaren Zukunft, wird der Dollar tendenziell unter Druck bleiben. Insgesamt dürfte der Greenback jedoch die Talsohle hinter sich gelassen haben und nach unten nicht zuletzt aus Zinsdifferenz-Gründen abgesichert bleiben.

Den Euro erwarten wir aus konjunkturellen und strukturellen Gründen gegenüber dem Schweizer Franken weiterhin im Hintertreffen. Eine Rückkehr zur Parität zeichnet sich bei EUR/CHF vorerst nicht ab.