Die Aufhellungen dauern an. Die Risiken auch

Wir nähern uns immer mehr dem Höhepunkt der geldpolitischen Straffung der Notenbanken. Spätestens im Sommer dürften das Fed wie auch die EZB und die SNB den Leitzinserhöhungszyklus vorerst abgeschlossen haben. Wir erwarten für das laufende Jahr derzeit keine Leitzinssenkungen. Die langfristigen Zinsen dürften im Jahresverlauf hoch bleiben – mit volatilen Ausschlägen ist mit Blick auf Marktspekulationen in Bezug auf die künftige Ausrichtung der Geldpolitik jedoch zu rechnen. Wir nutzen die Phase tendenziell hoher Zinsen, um unser Untergewicht bei den Obligationen Schweiz in einem weiteren Schritt zulasten der Alternativen Anlagen sowie der Cash-Quote zu verringern. 

Nach einem von Optimismus geprägten Jahresstart ist an den Aktienmärkten schon viel Positives eingepreist. Unter anderem gehen die Marktteilnehmer*innen davon aus, dass der Rückgang der Inflation reibungslos verlaufen und China schon bald zur globalen Konjunkturlokomotive werden wird. Zentrale Risiken, wie etwa die harzige Rückführung der Kerninflation oder die anstehende Wachstumsabkühlung in den USA, stehen derweil weniger im Fokus der Anleger*innen. Das erhöht das Rückschlagsrisiko an den Aktienmärkten. Wir gehen davon aus, dass der Druck auf die Unternehmensgewinne im Zuge der US-Wachstumsabkühlung deutlich zunehmen wird, und die Aktienmärkte in den ersten Monaten volatil bleiben werden. In diesem Umfeld halten wir an der moderaten Untergewichtung der Aktien in unserem Portfolio fest.

Die gestiegenen Zinsen und die rückläufige Wirtschaftsdynamik erhöhen den Druck auf die globalen Immobilienmärkte weiter. Es besteht trotz der Preisrückgänge der vergangenen Monate weiteres Korrekturpotenzial. Deshalb reduzieren wir unsere Immobilienpositionen in erster Linie im internationalen Markt erneut. Der Schweizer Immobilienmarkt scheint nach wie vor robust. Unser taktisches Übergewicht in Immobilien Schweiz bleibt entsprechend bestehen. Gold hat in den vergangenen Monaten nicht zuletzt von einer historisch hohen Notenbanknachfrage profitiert. Dieser Effekt dürfte nun abebben. Dennoch sehen wir das Edelmetall kurz- bis mittelfristig gut unterstützt: Tendenziell sinkende Realzinsen sowie noch immer bestehende Rezessionsrisiken sorgen für anhaltende Nachfrage nach Gold. Wir halten am bestehenden Übergewicht fest. 

Die globale Konjunkturlage präsentiert sich insgesamt erstaunlich robust und weitaus weniger düster als noch Ende des letzten Jahres. Nach wie vor erwarten wir, dass die US-Wirtschaft sich zwar deutlich abkühlt, aber an einer Rezession vorbeischrammen dürfte, während der Wirtschaftsrückgang in der Eurozone weniger stark und langanhaltend ausfallen sollte. Dank der Abkehr vom rigiden Corona-Kurs rechnen wir zudem mit zunehmenden (leichten) Wachstumsimpulsen aus China. Der konjunkturelle Gegenwind bleibt jedoch hoch. Namentlich der anhaltend hohe Inflationsdruck und die geldpolitischen Bremsmanöver wirken belastend. Dies hemmt auch die Schweizer Konjunkturentwicklung, auch wenn Rezessionsängste hierzulande nicht angezeigt sind.

In den USA setzt sich der sinkende Inflationstrend fort. Der heissgelaufene Arbeitsmarkt sorgt aber insbesondere bei der Kernrate für anhaltend hohen Teuerungsdruck. Dieser ist in der Eurozone weiterhin deutlich ausgeprägter. Mit der nachgelassenen konjunkturellen Eintrübung ist zudem das Risiko gestiegen, dass sich die stark überschiessende Inflation als noch hartnäckiger erweisen wird, als sie sowieso schon ist. In der Schweiz bleibt die Teuerung trotz des einmaligen Schubes aufgrund der administrierten Preise moderat und dürfte sich zum Jahresende hin bereits wieder relativ nahe an der Zielmarke von 2 Prozent bewegen.

Die Notenbanken versuchen weiterhin, den nachfrageseitigen Inflationsdruck abzumindern. So werden sowohl die EZB als auch die Fed bis zum Sommer weiterhin an der Zinsschraube drehen – letztere hat dabei allerdings bereits eine etwas gemächlichere Gangart angeschlagen. Für die SNB erwarten wir, dass sie im März den Leitzins nochmals um 50 Basispunkte anheben wird und spätestens an der Juni-Sitzung die geldpolitischen Zügel vorerst zum letzten Mal strafft. 

Wir gehen nach wie vor davon aus, dass auch nach Erreichen der „terminal rates“ keine rasche Lockerung der Leitzinsen erfolgen wird. 

Mit dem absehbaren Ende der Leitzinserhöhung bleibt die Luft nach oben bei den Kapitalmarktzinsen limitiert. In den USA werden die Aufwärtsbewegungen in den kommenden Monaten zum Erliegen kommen. Die Kapitalmarktzinsen der Eurozone dürften den Gipfel hingegen erst später erklimmen. Grund dafür ist neben der angespannteren Konjunktursituation auch die EZB, welche ab März ihr Anleihekaufprogramm signifikant zurückfährt. Aufgrund der Verflechtungen des Schweizerischen mit dem europäischen Obligationenmarkt, erwarten wir auch für die Schweizer Kapitalmarktzinsen den Höhepunkt tendenziell für die zweite Jahreshälfte. 

Die aus unserer Sicht relevanten Wechselkurse bewegen sich auf kurze Frist weiterhin in einer relativ engen Handelsspanne. Der Dollar dürfte die Talsohle durchschritten haben und nicht zuletzt aus Zinsdifferenz-Gründen gut unterstützt bleiben. Angesichts der gegenüber den amerikanischen und den Schweizerischen Konjunkturperspektiven nach wie vor trüberen Euroraum-Aussichten wird hingegen die Gemeinschaftswährung weiterhin unter Druck bleiben. 

Der Schweizer Franken bleibt im anhaltend unsicheren Umfeld gesucht und notiert weiter dementsprechend stark. Insbesondere gegenüber dem Euro ist die Frankenstärke aufgrund des antiinflationären Effektes durchaus im Interesse der SNB.