La BCE a annoncé qu’elle relèverait les taux directeurs aussi longtemps que nécessaire pour ramener l’inflation sous l’objectif de 2% à moyen terme. Cela influencera également les interventions de la BNS sur le marché des changes.
Au début de la semaine, la Banque centrale européenne a tenu son forum annuel dans la petite ville pittoresque de Sintra, au Portugal. Pendant trois jours, des gouverneurs de banques centrales, des universitaires, des acteurs du marché financier, des journalistes et d’autres spécialistes ont discuté de l’actualité conjoncturelle et des perspectives à long terme. Sans surprise, cette édition était essentiellement consacrée à la stabilisation macroéconomique dans un environnement inflationniste volatile. Il a notamment été question de l’influence optimale de la politique monétaire sur les anticipations d’inflation en cas de cumul de chocs sur l’offre.
Situation actuelle dans la zone euro
Dans son discours d’ouverture, Christine Lagarde, présidente de la BCE, a clarifié l’orientation de politique monétaire de la banque. Elle a tout d’abord souligné les progrès réalisés: dans la zone euro, l’inflation a atteint son pic dès octobre 2022 et s’inscrit en baisse depuis, en partie grâce à d’importants effets de base au printemps.
Elle a en revanche évoqué plusieurs sources d’inquiétude. Premièrement, l’inflation reste tenace dans la zone euro: le budget des ménages est de plus en plus pénalisé par la hausse des prix des denrées alimentaires et des services, sans réel signe de détente imminente. Cette évolution s’explique tant par l’offre que par la demande: d’une part, les coûts des intrants ont parfois fortement augmenté (p. ex. aliments pour la restauration), d’autre part, la hausse de la demande due aux effets de rattrapage après la pandémie, alors que l’offre stagne, fait grimper les prix (p. ex. tourisme).
Deuxièmement, malgré une légère contraction de l’économie au cours des deux derniers trimestres, on observe une bonne tenue de l’emploi dans la zone euro. Le taux de chômage a atteint des planchers historiques et le nombre de postes à pourvoir est élevé. De ce fait, la croissance des salaires nominaux est supérieure à la moyenne.
Deux phases du processus d’inflation
Mme Lagarde a souligné que la zone euro se trouvait entre la première et la seconde phase du processus d’inflation. Pour résumer, la première phase a été le fait des entreprises, qui ont réagi à la hausse brutale des coûts de leurs intrants en défendant leurs marges et en répercutant ces hausses sur les consommateurs. Dans un contexte inflationniste, les entreprises ont en outre une plus grande marge de manœuvre pour imposer des prix plus élevés. Les consommateurs ont du mal à juger si les augmentations des prix sont imputables à la hausse des coûts ou à celle des bénéfices. Les ménages ont généralement subi une réelle baisse de leur pouvoir d’achat, ce qui pèse peu à peu sur leur demande.
La seconde phase, amorcée un peu plus tard, renforce la persistance de l’inflation: les travailleurs, qui ont vu fondre leurs salaires réels, tentent un rattrapage en exigeant d’importantes hausses salariales. Les anticipations d’inflation jouent un rôle clé à cet égard: plus l’inflation est supérieure à l’objectif longtemps, plus les travailleurs s’attendent à ce qu’elle reste élevée à l’avenir et plus ils négocient à la hausse leurs salaires. Cela favorise l’émergence d’une spirale salaires-prix.
La présidente de la BCE ne laisse planer aucun doute
Mme Lagarde a concédé que les relèvements cumulés de 400 points de base décidés pendant un an n’avaient pas encore livré leur plein effet. Elle a réitéré que la BCE visait à ramener au plus tôt l’inflation au niveau de son objectif de 2% à moyen terme. Pour y parvenir, elle maintiendra les taux à ces niveaux aussi longtemps que nécessaire. Le discours de la présidente de la BCE est sans équivoque: il faut s’attendre à de nouveaux relèvements des taux directeurs après l’été. Nous tablons donc toujours sur une nouvelle hausse des taux de 25 points de base lors de la réunion de fin juillet. Le taux de refinancement devrait alors atteindre 4,25%. Les interventions suivantes dépendront des données réelles: nous supposons que le taux directeur sera encore relevé de 25 points de base à l’automne. Il est difficile d’évaluer si de nouvelles interventions sur les taux seront nécessaires cet hiver: en effet, le risque subsiste que la pénurie d’énergie, qui ne s’était pas concrétisée l’hiver dernier, entraîne de dramatiques hausses de prix.
La Banque nationale suisse suit de près la situation
Les décisions de la BCE ont aussi une influence indirecte sur la Suisse. Remplissant scrupuleusement sa mission de stabilité des prix, la Banque nationale suisse (BNS) a de nouveau relevé son taux directeur la semaine dernière. Nous prévoyons pour l’instant une dernière hausse des taux de 25 points de base en septembre. Le taux directeur devrait ensuite rester stable un certain temps. Mais si la BCE relevait ses taux directeurs plus fortement que prévu, cela accentuerait l’écart de taux entre la Suisse et la zone euro. Et le franc suisse se déprécierait par rapport à l’euro.
Voilà qui n’arrangerait pas les choses. En effet, la BNS dispose de deux moyens pour maîtriser l’inflation en Suisse: le taux directeur et les interventions sur le marché des changes. Depuis le début de leur cycle de resserrement des taux directeurs en juin 2022, les banques suisses ont nettement réduit leurs dépôts à vue auprès de la BNS. Publié toutes les semaines, ce montant informe sur l’ampleur des opérations de marché effectuées par la BNS. La baisse des dépôts à vue résulte de la politique monétaire plus restrictive de la BNS, qui absorbe des liquidités. Par ailleurs, cette évolution peut aussi indiquer que la BNS vend des monnaies étrangères. La BNS prélève le montant correspondant en francs sur les comptes des banques auprès de la BNS. L’achat de francs par la BNS entraîne une appréciation de la monnaie suisse, ce qui atténue l’inflation importée de l’étranger.
Pour l’heure, nous pensons que même en cas de creusement de l’écart de taux, la BNS ne relèvera ses taux directeurs à plus de 2% qu’en cas de nouvelle hausse de l’inflation. La BNS tentera d’atténuer la pression sur le franc en vendant des monnaies étrangères, dont elle a accumulé d’énormes stocks ces dix dernières années.
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