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Notre évaluation

Les banques centrales ont la balle

Les marchés continuent de suivre de près la politique monétaire. Dans un premier temps, les grandes banques centrales vont encore tergiverser. Il faut d’abord que les éléments perturbateurs externes au marché et à la conjoncture soient circonscrits.

Jusqu’à présent, les marchés financiers ont bien résisté: malgré un contexte difficile, ils se sont révélés globalement solides.

La BCE a du mal à dribbler

Cela ne devrait pas changer à court terme, même si le terrain de jeu évolue. En effet, dans les semaines à venir, la balle sera dans le camp des banques centrales et l’accent sera mis sur la politique monétaire.

Cette phase de jeu a débuté le 6 juin, avec la baisse unanimement attendue des taux d’intérêt de 25 points de base par la BCE. Même si la surprise n’était pas au rendez-vous, la BCE reste un acteur déterminant du jeu, du moins pour les marchés européens, et ses prochains mouvements sont difficiles à évaluer. La date à laquelle les gardiens de la monnaie à Francfort décideront de procéder à la prochaine baisse des taux reste incertaine. Christine Lagarde privilégie une approche basée sur les données, ce qu’elle répète à l’envi, et laisse une marge à l’interprétation et aux spéculations même après sa conférence de presse sur la baisse des taux.

Le fait est que la BCE est prise dans un dilemme. Elle demeure certes confiante dans sa capacité à ramener l’inflation dans la zone euro à un niveau proche de 2% dans le courant de l’année prochaine. Mais en même temps, le risque augmente d’une pression à la hausse sur l’inflation, en raison de la reprise conjoncturelle encore timide, quoique croissante. Dans ce contexte, nous restons circonspects face aux attentes de nouvelles baisses des taux d’intérêt et ne prévoyons pas de nouvel assouplissement en juillet. D’ici à la fin de l’année, nous tablons sur un maximum de deux nouvelles baisses des taux directeurs de 25 points de base chacune.

Pas encore de succès pour la Fed

Alors que la BCE a annoncé une baisse de taux, la Réserve fédérale américaine (Fed) reste sur ses positions. Comme on s’y attendait, elle a laissé sa politique monétaire inchangée le 12 juin. L’inflation reste obstinément excessive. Avec une tendance à l’évolution latérale depuis maintenant un an et un taux de 3,3% dernièrement, l’inflation demeure largement au-dessus de l’objectif de 2% fixé par la Fed.

Malgré cette contrariété, nous considérons toujours que la trajectoire de désinflation à moyen terme reste intacte. Mieux encore, nous tablons sur une poursuite du recul de l’inflation au cours des prochains mois. Car outre le ralentissement généralisé de la croissance économique, les signes d’un relâchement du marché du travail actuellement en surchauffe se multiplient (voir le graphique). Cette évolution atténuera également la pression inflationniste exercée par les salaires, ce qui aidera l’inflation à reculer davantage.

Malgré ce ralentissement amorcé, nous ne pensons toujours pas qu’il y ait lieu d’enterrer l’économie américaine. Au contraire, nous nous en tenons à notre estimation de 2022, selon laquelle la conjoncture américaine réussira un «atterrissage en douceur». Ou pour reprendre le jargon du football: l’économie américaine est bien loin de la défaite écrasante que tout le monde l’avait prédite. Malgré le ralentissement de son dynamisme, elle reste un sérieux prétendant au titre de champion. Cette robustesse conjoncturelle, associée à l’inflation qui restera excessive pendant un certain temps, tempère les fantasmes de baisse des taux. Nous continuons donc de tabler tout au plus sur un assouplissement de 25 points de base d’ici à la fin de l’année.

La BNS reste un joker

Tous les championnats de football se terminent de la même façon: les équipes rivalisent d’éclats qui surprennent tant les spécialistes que les supporters. Dans le «tournoi» des banques centrales, le rôle de l’équipe qui prend les autres de court revient sans conteste à la Banque nationale suisse (BNS). Elle l’a prouvé en mars dernier en abaissant ses taux de manière inattendue, nous prenant également à contre-pied.

Autant vous le dire d’emblée, trois mois plus tard, nous ne voyons toujours guère de raisons impératives pour cet assouplissement monétaire. La BNS fait donc désormais figure de joker. En effet, en ce milieu d’année, comme au mois de mars, on n’observe guère d’indicateurs décisifs qui pousseraient les gardiens de la monnaie à agir. Non seulement l’inflation suisse est faible en comparaison internationale, mais elle se situe depuis un an dans la fourchette cible (voir le graphique). Le moteur conjoncturel ne tourne pas encore complètement rond, mais il tourne à un bon régime au vu du contexte international. Et les taux directeurs sont à un niveau modéré, voire légèrement expansionniste, en comparaison internationale.

Pourquoi la BNS opterait-elle donc de nouveau pour une baisse des taux le 20 juin? Justement parce que parmi les banques centrales, c’est «l’équipe» la moins prévisible qui peut toujours surprendre. Nous ne nous attendons toutefois pas à une telle surprise cet été. Nous anticipons plutôt un nouvel assouplissement en septembre, principalement pour éviter une nouvelle appréciation trop forte du franc face à l’euro.

Éviter le carton rouge

Les banques centrales et leurs actions monopolisent donc l’attention. Mais elles ne devraient pas décider du match en ce qui concerne les marchés financiers et la conjoncture. En effet, même si le soutien monétaire arrive plus tard que ce que les acteurs du marché pensaient initialement – l’économie américaine robuste servant de moteur mondial et les indicateurs avancés européens signalant un lent renforcement de la reprise – les perspectives continuent dans l’ensemble de s’éclaircir. La Suisse, qui peut par ailleurs s’appuyer sur une forte demande de consommation intérieure, devrait également bénéficier de cette tendance.

En l’absence de tacle, par exemple sous forme d’une escalade dramatique des crises géopolitiques ou d’une aggravation continue des tensions commerciales, il y a de fortes chances que les passes anodines sur le gazon de la conjoncture, notamment pour l’Europe et la Suisse, donnent lieu à un plus beau match.

Notre positionnement

À l’affût de nouvelles impulsions de jeu

En mai, l’évolution positive des marchés des actions s’est poursuivie, tandis que les rendements obligataires ont augmenté en raison de prévisions prudentes quant aux baisses des taux directeurs. Nous conservons donc un positionnement tactique neutre.

Sur les marchés financiers, le jeu en est à une phase intermédiaire où l’on attend des signaux clairs de la part des banques centrales. Les marchés des actions restent offensifs, bien que les banques centrales affichent plutôt un repli défensif en comptant sur un éventuel soutien des baisses de taux.

Outre-Atlantique, la Fed tarde à lancer son cycle de baisse des taux. L’inflation est trop tenace et les hausses salariales trop importantes pour convaincre la Fed d’intervenir enfin activement après plus de dix mois de stabilité des taux. En revanche, la BCE a quitté les bancs de touche et se retrouve sur le terrain depuis sa baisse des taux de juin. Cependant, elle laisse une impression de désorientation tout à fait compréhensible. Car outre les risques conjoncturels qui influenceront le cap monétaire au second semestre 2024, la géopolitique pourrait jouer les trouble-fête.

Dans ces conditions, nous conservons un positionnement neutre et procédons à une réallocation au sein des placements en actions: nous réduisons la sous-pondération de l’Europe au détriment des placements thématiques.

Obligations

Les anticipations plus défensives des marchés quant au nombre de baisses de taux laissent des traces sur les marchés obligataires. Ainsi, la tendance haussière des rendements s’est poursuivie ces dernières semaines, du moins en Europe et en Suisse. Le «petit» revirement des taux d’intérêt dans la zone euro n’a pas provoqué de baisse des rendements obligataires, car les craintes liées à la dette publique, le programme de réduction du bilan et la trajectoire encore incertaine de baisse des taux de la BCE empêchent une nette baisse des rendements. Les emprunts étrangers restent donc attrayants en raison de leur rendement élevé et nous continuons de les surpondérer. Nous justifions la sous-pondération des emprunts en francs par le niveau toujours plus faible des rendements des emprunts d’État suisses, dont le potentiel de hausse est limité en raison des faibles taux directeurs et du fait que les baisses attendues des taux sont déjà intégrées aux cours. Nous distinguons toujours davantage d’opportunités dans les obligations d’entreprises.

Nous continuons donc de surpondérer globalement les obligations. Nous tablons cependant toujours sur une volatilité accrue sur les marchés des capitaux, étant donné que le sentiment du marché peut évoluer rapidement dans le contexte actuel.

Actions

Après un mois d’avril décevant, les marchés des actions sont repassés dans le vert en mai. Malgré les incertitudes géopolitiques persistantes, la propension au risque des investisseurs a augmenté, et malgré les taux directeurs élevés, la bonne performance perdure. En effet, la saison de publication des résultats pour le premier trimestre 2024 s’est globalement bien passée et les baisses de taux attendues (ou espérées) devraient déjà apporter un soutien. Et bien entendu, l’envolée de l’intelligence artificielle (IA) fournit une impulsion forte et constante. Les attentes et les promesses dans ce domaine sont en quelque sorte un «douzième homme» sur le terrain.

Néanmoins, aux États-Unis, la domination des entreprises technologiques (les Magnificent 7) n’est plus aussi marquée qu’il y a quelques mois, car la reprise du marché s’est généralisée. Néanmoins, les prévisions de bénéfices restent parfois très élevées, d’où un certain risque de déception. Nous conservons par conséquent un positionnement neutre. En Europe, les perspectives conjoncturelles s’améliorent progressivement. Les valorisations redeviennent donc plus attrayantes et nous continuons de réduire la sous-pondération, au détriment des placements thématiques que nous liquidons. Le marché suisse, d’orientation défensive, a également rattrapé son retard en mai, mais reste jusqu’à présent à la traîne.

Nous maintenons globalement la légère surpondération de la quote-part en actions.

Placements alternatifs

Le cours de l’or reste haut perché, mais il est sujet à d’importantes corrections, comme le montrent les replis du cours du 20 mai et du 7 juin. Nous considérons néanmoins le cours élevé du métal jaune comme résistant. La forte demande de certaines banques centrales et l’intérêt des investisseurs asiatiques constituent des soutiens solides pour l’instant.

Nous tablons sur un début de détente pour les fonds immobiliers étrangers, dont le rendement avait été comprimé par la hausse rapide des taux. Les baisses de taux, même hésitantes, devraient favoriser une reprise au second semestre.

À l’inverse, le marché immobilier helvétique n’a connu aucune correction significative. Les fonds immobiliers suisses continuent de dégager un rendement plus attrayant que d’autres classes d’actifs telles que les obligations. Cela s’explique par un faible niveau des activités de construction et par une demande élevée, alimentée par l’immigration. Les zones urbaines sont les plus concernées par ces tendances.

La légère sous-pondération tactique reste inchangée pour les placements alternatifs.

Nos prévisions

Match un peu plus intéressant en Europe