Aperçu des placements Août 2022

Malgré la reprise passagère des marchés des actions, la situation sur les marchés financiers et sur le front de la conjoncture demeure tendue. Cela s’explique par un contexte mêlant excès d’inflation, normalisation des taux d’intérêt, ralentissement de la croissance et risques géopolitiques.

En bref:

Notre évaluation

Une mixture indigeste

Cet été encore, la situation économique mondiale n’a rien d’un cocktail rafraîchissant. Au contraire, elle est composée d’ingrédients plutôt toxiques. Parmi ces ingrédients figure l’inflation, toujours galopante dans de vastes régions du monde industrialisé. Certes, la dynamique inflationniste s’est dernièrement affaiblie aux États-Unis, et en Allemagne aussi, la première économie de la zone euro, l’inflation annuelle s’est consolidée à un niveau élevé en juillet. On peut cependant se demander s’il s’agit déjà là du début d’un renversement de tendance; pour le savoir, il faudra attendre les prochains chiffres. Quoi qu’il en soit, il est clair qu’aucune détente durable n’est en vue pour le moment du côté des principaux moteurs inflationnistes. Aux États-Unis en particulier, l’assèchement du marché du travail et la croissance soutenue des salaires qui en découle continuent d’alimenter la spirale salaires-prix. Cette évolution neutralise les forces de modération de l’inflation dues à l’atténuation des pressions sur les prix en amont.

Zone euro: les accords salariaux et l’énergie comme moteurs d’inflation latents et réels

Dans la zone euro, les salaires ne jouent pas encore un rôle aussi prédominant dans la hausse des prix qu’outre-Atlantique. Compte tenu du taux de chômage historiquement bas, un automne de négociations salariales semble toutefois de plus en plus probable. Dans ce contexte, les grèves dans le secteur aérien pendant la saison des vacances peuvent être considérées comme un signe avant-coureur et témoignent du fait que les syndicats sont conscients de leur pouvoir de négociation. À cette pression inflationniste latente des salaires s’ajoute la menace d’une pénurie d’énergie. Si l’énergie, en particulier le gaz, doit être effectivement rationnée, il en résultera un renchérissement supplémentaire du gaz en tant qu’énergie et matière première, d’une part, et des produits de substitution correspondants, d’autre part.

L’estimation que nous avons faite jusqu’à présent, selon laquelle les taux d’inflation auront dépassé leur pic au cours du trimestre en cours, se confirme donc. Dans le même temps, nous pensons toujours que l’inflation évoluera à un niveau encore très élevé jusqu’en 2023 et reconnaissons les risques de hausse découlant notamment des incertitudes géopolitiques. Dans notre scénario d’inflation, la Suisse, sans être un îlot de bienheureux, n’est pas trop mal lotie. Le franc toujours fort et les régimes de prix en partie protectionnistes maintiennent le taux de renchérissement à un niveau relativement bas, même si l’approvisionnement en énergie est également la principale célèbre inconnue en Suisse.

La conjoncture n’est pas aussi bonne dans la zone euro…

Autre ingrédient important après l’inflation, l’activité économique actuelle. Les chiffres actuels ne sont pas aussi clairs qu’ils en ont l’air de prime abord. Si l’on s’en tient aux simples données du PIB, les États-Unis sont entrés dans une récession technique au deuxième trimestre, tandis que la croissance économique de la zone euro s’est même accélérée au deuxième trimestre.

Toutefois, nous considérons qu’il ne suffit pas de se fonder uniquement sur le PIB pour en déduire l’évolution future de la conjoncture. En Europe, par exemple, les mesures de protection anti-coronavirus n’ont été complètement assouplies que tardivement. Contrairement aux États-Unis, où les restrictions ont été levées bien plus tôt, le secteur européen des services, en particulier, a profité de la reprise au deuxième trimestre. Cet effet s’atténue au fil du temps. À cela s’ajoute le fait que les pressions de la crise énergétique qui se profile se reflètent déjà clairement dans les carnets de commande et le moral des entreprises et des consommateurs et consommatrices. La fin des effets de la reprise et l’exposition élevée à une énergie à la fois chère et incertaine renforcent donc doublement les vents contraires conjoncturels de la zone euro.

…et pas si mauvaise aux États-Unis

Aux États-Unis, par contre, l’évolution de la conjoncture dépend beaucoup moins de la guerre en Ukraine et de l’insécurité énergétique qui en découle. En conséquence, les données sur les commandes des entreprises et leurs perspectives économiques se sont nettement moins détériorées que pour leurs homologues européennes. La normalisation agressive des taux d’intérêt par la Fed menace toutefois de peser de plus en plus sur l’économie américaine. Le marché du travail étonnamment résistant ne montre pas encore le moindre signe de faiblesse et la persistance de fortes pressions en matière de croissance des salaires (voir ci-dessus) empêche un repli de l’inflation vers l’objectif de 2%. Toutefois, comme les dirigeants de la Fed ne cessent de le marteler, la réduction de l’inflation constitue une priorité absolue. Ils n’auront d’autre choix que de procéder à de nouveaux relèvements substantiels des taux d’intérêt et de faire ainsi grimper le chômage. C’est pourquoi nous prévoyons que l’économie américaine continuera de se contracter au troisième trimestre. Le constat quelque peu lapidaire selon lequel la sortie d’une inflation persistante et excessive débouche toujours sur une récession semble se confirmer à nouveau.

La BCE prise au piège du trilemme

Voilà qui nous amène au troisième ingrédient, qui est le recours à la politique monétaire. Et à cet égard, la BCE ne devrait pas suivre une approche aussi systématique que celle la Fed – ou encore de la Banque d’Angleterre. Prise au piège du «trilemme» que constituent l’excès d’inflation, l’étouffement de la conjoncture et la fragmentation de l’Union monétaire, la lutte contre l’inflation n’est pas une priorité absolue pour la BCE. Cela veut aussi dire que la fenêtre de tir pour une nouvelle hausse des taux devrait bientôt se refermer. Les gardiens de la monnaie européenne devraient donc procéder à une dernière hausse substantielle en septembre, avant de lever le pied. Toutefois, l’utilité d’une approche aussi timide est douteuse. En effet, cela ne freinera pas l’inflation de manière suffisamment énergique alors que, dans le même temps, les conditions de financement des entreprises habituées aux taux négatifs se durciront sensiblement.

Le ralentissement de la croissance reste notre scénario de base

On peut donc affirmer qu’aux États-Unis, la Fed continue de freiner fortement la conjoncture, alors qu’en Europe, la croissance économique est principalement affectée par les impondérables liés à la guerre en Ukraine. Comme, dans le même temps, on ne peut guère attendre d’impulsion de la part de la Chine, nous considérons toujours un fort ralentissement de la croissance comme le scénario de base pour la conjoncture mondiale. Nous intégrons donc les trimestres de récession et le risque baissier à un scénario de récession de longue durée.

Notre positionnement

Dans le contexte difficile que nous connaissons actuellement, nous maintenons l’orientation neutre de notre portefeuille. Concernant les actions, nous misons davantage sur l’Amérique du Nord et la Suisse et nous accroissons les liquidités au détriment de l’immobilier étranger.

Obligations

En raison des craintes de récession et de l’attente d’un resserrement un peu moins agressif de la politique monétaire par les banques centrales, les rendements ont à nouveau nettement reculé ces dernières semaines. Compte tenu de la dynamique inflationniste toujours forte, la durabilité du recul des taux d’intérêt semble toutefois discutable. Nous nous en tenons par conséquent à la sous-pondération en obligations de notre portefeuille.

Actions

Dans la deuxième quinzaine de juillet, les marchés des actions ont nettement progressé. Les principaux moteurs de la reprise temporaire ont été les résultats des entreprises, meilleurs que prévu, et la baisse des prévisions de taux directeurs aux États-Unis. Les marchés focalisent actuellement leur attention sur l’évolution de la politique monétaire et moins sur les perspectives économiques qui continuent de se dégrader. Nous pensons que les investisseurs et investisseuses ont tout intérêt à continuer de se préparer à un environnement difficile pour les marchés des actions, et donc à une volatilité accrue. Le risque de revers reste important au vu des nombreux risques existants. C’est particulièrement vrai dans la zone euro et dans les pays émergents, où les risques conjoncturels sont plus importants qu’aux États-Unis. Dans ce contexte, nous conservons notre quote-part en actions neutre, tout en réduisant celles de l’Europe (-1 point de pourcentage) et des pays émergents (-1,5 point de pourcentage) au profit des États-Unis (+1 point de pourcentage) ainsi que du marché suisse défensif (+1,5 point de pourcentage).

Placements alternatifs

La hausse des taux d’intérêt et le net ralentissement de l’activité accentueront la pression sur les marchés immobiliers internationaux. Compte tenu de la forte demande excédentaire et de l’immigration toujours importante, le marché immobilier suisse est quant à lui solide. Nous réduisons donc la pondération de l’immobilier étranger dans le portefeuille de 1,5 point de pourcentage en faveur d’une augmentation des liquidités. Pour renforcer notre diversification, nous maintenons inchangées nos positions en or et hedge funds.

Nos prévisions

Conjoncture

Aux États-Unis, la Fed continue d’appuyer fortement sur la pédale de frein. Les incertitudes liées à la guerre en Ukraine pèsent sur la zone euro. La dépendance directe vis-à-vis du gaz russe étant moindre et les entreprises à orientation défensive étant nombreuses, l’économie suisse est moins touchée que l’économie européenne. Tant pour la conjoncture de la zone euro que pour celle de la Suisse, le principal risque de baisse réside dans une grave pénurie d’énergie.

Inflation

La pression inflationniste demeure élevée aux États-Unis et dans la zone euro. Les chiffres à venir montreront si le récent ralentissement marque le début d’un renversement de tendance. Une chose est sûre, les taux d’inflation resteront très élevés jusqu’en 2023. La Suisse s’en sort moins mal grâce à la force du franc et à des régimes de prix protectionnistes parfois considérables.

Taux directeurs

La lutte contre l’inflation reste la priorité absolue pour la Fed. Par conséquent, elle va pour l’instant maintenir sa politique de resserrement et ne lèvera le pied qu’en décembre au plus tôt. En septembre, la BCE enverra un nouveau signal fort en faveur de la lutte contre l’inflation. Par la suite, l’évolution conjoncturelle réduira déjà sensiblement sa marge de manœuvre. La BNS considère le cours EUR/CHF comme un indicateur décisif pour l’évaluation de la situation monétaire. Désormais, elle ne souhaite pas laisser le franc se déprécier trop pour garder le contrôle des importations inflationnistes.

Taux du marché des capitaux

Tout comme les taux d’intérêt à long terme se sont redressés au début du cycle de relèvement des taux, le récent recul des rendements devrait être marqué par une certaine correction à la baisse. C’est pourquoi nous prévoyons que les taux des emprunts d’État à dix ans évolueront sur douze mois vers des niveaux proches mais inférieurs à ceux de juin dernier.

Monnaies

L’euro reste sous pression en raison de l’évolution conjoncturelle et des craintes d’une nouvelle crise monétaire. Grâce à son rôle de monnaie de référence incontestée, le dollar américain peut plus ou moins défendre son niveau actuel malgré le ralentissement conjoncturel. Il devrait toutefois perdre un peu de terrain face au franc suisse, car la monnaie suisse bénéficie d’un vent arrière supplémentaire en raison de l’évolution conjoncturelle relative et de son statut de valeur refuge en Europe. 

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