Wann kommt die nächste US-Rezession?

In den USA endete die letzte Rezession im Juni 2009. Seit fast zehn Jahren befindet sich die US-Wirtschaft nun auf dem Wachstumspfad. Üblicherweise durchliefen die Vereinigten Staaten seit 1900 mindestens eine Rezession pro Dekade. Kommt es schon bald zu einer Börsenkorrektur?

Keine Volkswirtschaft expandiert ununterbrochen. Das Wachstum durchläuft verschiedene Zyklen. Früher oder später lässt die Wirtschaftsdynamik eines Landes nach. Irgendwann schrumpft das Bruttoinlandprodukt (BIP) sogar, und es kommt vorübergehend zu einer Rezession. Das National Bureau of Economic Research (NBER) – die führende US-Forschungsplattform für Ökonomen – definiert eine Rezession als «einen signifikanten Rückgang der Wirtschaftstätigkeit, der sich über die gesamte Wirtschaft erstreckt und mehr als zwei Quartale dauert». Normalerweise ist dieser Rückgang der wirtschaftlichen Aktivität im realen BIP, in der Beschäftigung, der Industrieproduktion und im Umsatz und Gewinn der Unternehmen sichtbar. Rezessionen lassen an der Börse auch oft die Aktienkurse purzeln.

Häufig treten Rezessionen auf, weil gewisse Teile der Wirtschaft überhitzen.

Am Tiefpunkt einer Rezession beginnen sich die wirtschaftlichen Bedingungen allmählich zu bessern und die Konjunkturperspektiven aufzuhellen – über kurz oder lang schwenkt die Wirtschaft erneut auf einen Expansionskurs ein. Dieser Kreislauf von Auf- und Abschwung einer Volkswirtschaft ist bekannt als der Konjunktur- und Geschäftszyklus (vgl. Textkasten).
Häufig treten Rezessionen auf, weil gewisse Teile der Wirtschaft überhitzen. Rezessionen können jedoch auch durch Finanzkrisen, externe Aussenhandelsschocks, Störungen in der Versorgungskette oder durch das Platzen einer Spekulationsblase bzw. eines Konjunkturbooms verursacht werden. In der Folge korrigiert der Markt Übertreibungen und Fehlallokationen von Kapital nicht nur in der Volkswirtschaft, sondern auch an der Börse.
Die akademische Forschung tut sich nach wie vor schwer damit, exakt zu erklären, wann, warum und wie dieser Vorgang in der Praxis jeweils genau ablaufen wird. Eine Volkswirtschaft ist letztlich hochkomplex, und es gibt unzählige Variablen, die sich nicht präzise vorherbestimmen lassen. Die wirtschaftliche Aktivität wird hauptsächlich durch Menschen gesteuert, und diese verhalten sich nicht immer streng rational, wie dies die traditionelle Lehrbuchtheorie unterstellt.

Die aktuelle Wirtschaftsexpansion ist inzwischen die zweitlängste Wachstumsphase in der US-Geschichte.

In den Vereinigten Staaten wächst die Wirtschaft mittlerweile seit fast zehn Jahren ununterbrochen, und die aktuelle Expansion ist nach den Neunzigerjahren die zweitlängste Wachstumsphase in der US-Geschichte. Der wirtschaftliche Aufschwung mag inzwischen zwar etwas in die Jahre gekommen sein. Aber Expansionsphasen sterben normalerweise nicht an «Altersschwäche». Australien etwa durchlief seit 1991 keine Rezession mehr, selbst während der Finanzmarkt- und Weltwirtschaftskrise 2008/09 nicht. Derzeit signalisieren die Wirtschaftsbarometer und die vorauseilenden Konjunkturindikatoren auch nach wie vor einen robusten US-Wirtschaftsgang.

Dennoch mehren sich die Marktstimmen, die vor einer sich anbahnenden Rezession in den USA und damit vor einer Baisse am Aktienmarkt warnen. Oft wird dabei auf die sich abflachende US-Zinskurve verwiesen, weil eine inverse Zinskurve sich empirisch als ein verlässlicher Frühindikator für eine Rezession erwiesen hat.

Ein Marktumfeld wie gegenwärtig hat sich in den USA in der Vergangenheit jeweils als Rezessionskatalysator erwiesen.

Letztlich braucht es einen Katalysator, der in einer Volkswirtschaft eine Abwärtsspirale mit rückläufiger Konsum- und Geschäftstätigkeit auslöst. Ein Marktumfeld wie gegenwärtig in den USA – also die Kombination von steigenden Zinsen, hohen Schulden und sportlichen Unternehmensbewertungen – hat sich in der Vergangenheit jeweils als Rezessionskatalysator erwiesen. Erschwerend kommt derzeit hinzu, dass die Handelsstreitigkeiten und die geopolitischen Unsicherheiten das Weltwirtschaftswachstum verlangsamen könnten. Auch der Wachstumseffekt der US-Unternehmenssteuersenkungen dürfte nächstes Jahr auslaufen. Nicht zuletzt strafft die US-Notenbank weiterhin ihre geldpolitischen Zügel.

So gesehen hat die derzeitige Lage durchaus das Potenzial, in absehbarer Zeit eine US-Rezession auszulösen und Wall Street allenfalls in einen Bärenmarkt zu kippen. Ein Bärenmarkt beginnt, wenn die Aktienkurse vom letzten Höhepunkt um mindestens 20 Prozent eingebrochen sind.
In einem historischen Kontext wären die USA mittlerweile «reif» für eine Rezession. Denn seit 1900 durchlief die US-Wirtschaft in jeder Dekade mindestens eine Rezession, und der Geschäftszyklus heisst auch nicht ohne Grund Zyklus. Das bedeutet allerdings nicht, dass 2019 ein Rezessionsjahr werden muss. Trotzdem sorgen sich viele Anleger zunehmend vor einer Rezession. Doch selbst wenn man eine Kristallkugel hätte und den Beginn einer Rezession punktgenau voraussagen könnte, für die Performance eines Wertschriftenportfolios wäre dieses Wissen womöglich weniger hilfreich als erwartet.

Das Anlegerverhalten ist schwer abzuschätzen.

Intuitiv erwarten wohl die meisten Anleger deutliche Kursverluste im Falle einer US-Rezession. Doch jeder Konjunktur- und Börsenzyklus hat seine eigenen Charakteristiken. Die Börsenreaktion wird vor allem davon abhängen, wie schwer die Rezession ausfallen wird und wie die Politik darauf reagiert. Ist eine Stabilisierung absehbar, oder droht weiteres Ungemach? Je nachdem kommt es zu Panikverkäufen oder zu einem Rückzug in geordneten Bahnen. Ein Blick in die US-Börsenhistorie vermag keine allgemeingültige Antwort darauf zu geben, wie sich die Börse während einer Rezession verhält. (vgl. Tabelle).

Wie entwickelt sich die US-Börse während einer Rezession?
RezessionBIP-KontraktionPerformance S&P 500 Total Return
Quelle: NBER, AWOCS
Während der Rezession Sechs Monate zuvorZwölf Monate später
August 1929 - März 1933-26,7%-74,5%14,0%92,0%
Mai 1937 - Juni 1938-18,2%-24,2%-2,4%-1,8%
Februar 1945 - Oktober 1945-12,7%27,7%8,6%-7,3%
November 1948 - Oktober 1949-1,7%4,1%9,8%31,5%
Juli 1953 - Mai 1954-2,6%27,6%-6,5%35,9%
August 1957 - April 1958-3,7%-6,5%9,3%37,3%
April 1960 - Februar 1961-1,6%18,4%-1,0%13,6%
Dezember 1969 - November 1970-0,6%-3,5%-7,8%11,2%
November 1973 - März 1975-3,2%-17,9%2,9%28,3%
Januar 1980 - Juli 1980-2,2%16,1%7,7%12,9%
Juli 1981 - November 1982-2,7%14,7%-1,0%25,4%
Juli 1990 - März 1991-1,4%7,6%3,1%11,0%
März 2001 - November 2001-0,3%-7,2%-14,6%-16,5%
Dezember 2007 - Juni 2009-5,1%-35,5%11,3%14,4%

Der S&P-500-Index ist auf Total-Return-Basis (inklusive reinvestierter Dividenden) während sieben der letzten 14 US-Rezessionen per Saldo gestiegen. Und obwohl der Aktienmarkt als vorauseilender Indikator gilt, ergibt sich auch für die Zeitspanne von sechs Monaten vor Beginn einer Rezession kein eindeutiges Performancebild, das den Investor vor dem Ende eines Konjunkturzyklus warnen würde. Vergleichsweise klar ist nur, dass die US-Börse zwölf Monate nach Rezessionsende meistens deutlich höher notiert. So verbleibt Anlegern letztlich als Erkenntnis, dass sie ein breit diversifiziertes Portfolio aufbauen sollten, das sich in möglichst vielen unterschiedlichen Marktverhältnissen bewährt.

Die US-Wirtschaft strotzt zurzeit vor Stärke. Das hohe Wachstum ist allerdings teilweise defizitfinanziert. Infolge der Steuererleichterungen und der Ausgabenerhöhungen hat die staatliche Neuverschuldung stark zugenommen. Die Migros Bank geht davon aus, dass die Mehrausgaben, die für 2018 und 2019 beschlossen wurden, nicht weitergeführt werden. Ausserdem werden die Leitzinserhöhungen der US-Notenbank den Privatkonsum und den Immobilienmarkt allmählich belasten. Auch der Handelsstreit dürfte mit zunehmender Dauer hemmend wirken. Eine Wachstumsverlangsamung erscheint somit absehbar. Eine Rezession hingegen nach wie vor nicht. Sie dürfte nicht vor 2020 zum Thema werden.

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